策略摘要

兩會(huì)期間保持謹(jǐn)慎，商品“賣事實(shí)”的短期風(fēng)險(xiǎn)上升，靜待政策明朗；

(資料圖片僅供參考)

兩會(huì)后繼續(xù)關(guān)注股指期貨、黑色建材的逢低做多機(jī)會(huì)；關(guān)注整體工業(yè)品的去庫(kù)進(jìn)程。

核心觀點(diǎn)

■對(duì)于主要經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的預(yù)測(cè)

我們預(yù)計(jì)GDP增速的中性目標(biāo)5%，今年出口增速將達(dá)到4%左右，消費(fèi)增速達(dá)到6%左右，基建投資增速為10.5%左右，地產(chǎn)投資增速預(yù)計(jì)為0.2%左右。

■近期政策透露穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)

投資是主要抓手。在設(shè)置投資和消費(fèi)目標(biāo)方面，地方省市的固定投資平均目標(biāo)增速為8.3%，較去年略有上升，社會(huì)零售平均目標(biāo)增速增速為7.7%，略有下降。預(yù)計(jì)新增地方專項(xiàng)債限額3.8萬(wàn)億，2023年新增專項(xiàng)債提前批額度近2.2萬(wàn)億元，增長(zhǎng)49.8%；新增一般債提前批額度近4300億元，增長(zhǎng)28.4%。

擴(kuò)內(nèi)需仍是重點(diǎn)。關(guān)注新能源汽車和智能家電等大宗消費(fèi)刺激政策，旅游、生育政策也值得期待。預(yù)計(jì)地產(chǎn)政策難有全面松綁，大概率將堅(jiān)持“房住不炒”總基調(diào)，注重地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的有效化解，結(jié)合因城施策緩解地產(chǎn)壓力。

■兩會(huì)的影響分析

A股：兩會(huì)政策超預(yù)期的提振明顯。在兩會(huì)前一周，股票市場(chǎng)情緒偏謹(jǐn)慎，近十年樣本的平均漲跌幅和勝率表現(xiàn)平平；而整體股指隨著時(shí)間推移，樣本的平均漲跌幅持續(xù)上移，樣本上漲概率也相對(duì)較高，其中中證500(IC)和中證1000(IM)表現(xiàn)最優(yōu)。

商品：兩會(huì)期間存在“賣事實(shí)”風(fēng)險(xiǎn)。在兩會(huì)前一周，商品市場(chǎng)普遍錄得上漲，其中Wind焦煤鋼礦和非金屬建材表現(xiàn)相對(duì)突出。在兩會(huì)期間，整體商品出現(xiàn)一定回調(diào)，其中前期受益的Wind焦煤鋼礦和非金屬建材、有色、化工均出現(xiàn)不同程度回調(diào)，但兩會(huì)結(jié)束后調(diào)整趨勢(shì)并未延續(xù)，屬于短期“賣事實(shí)”風(fēng)險(xiǎn)。

重點(diǎn)關(guān)注各品種的去庫(kù)進(jìn)程，其中庫(kù)存偏低而消費(fèi)處于中上水準(zhǔn)的黑色建材基本面相對(duì)更有韌性。再過(guò)兩周大部分工業(yè)品將結(jié)束一季度的季節(jié)性累庫(kù)階段，進(jìn)入到真正考驗(yàn)需求改善的去庫(kù)階段。從前期累庫(kù)進(jìn)程來(lái)看，黑色建材鏈除玻璃以外大部分商品都處低庫(kù)存；原油的累庫(kù)進(jìn)程超季節(jié)性；有色中的銅、鋁尤其是鋅累庫(kù)低于季節(jié)性。基于基建和地產(chǎn)投資增速測(cè)算，在監(jiān)測(cè)品種中，地產(chǎn)投資回升拉動(dòng)相對(duì)顯著的是粗鋼、銅、鋁、玻璃、PVC；基建投資回升拉動(dòng)相對(duì)顯著的是粗鋼、鋁、瀝青。

1近期政策透露穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)

地方兩會(huì)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)普遍下調(diào)，投資仍為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要抓手

各地兩會(huì)公布的2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)普遍低于2022年。31省市中，僅上海、海南、新疆、重慶、黑龍江5省市的目標(biāo)GDP增速較2022年有所上調(diào)，西藏、內(nèi)蒙古、吉林3省與2022年一致，其余省市的目標(biāo)GDP增速較2022年下調(diào)，下調(diào)GDP的省市數(shù)目占比達(dá)74%。31省市目標(biāo)GDP增速平均值為5.6%，較2022年的6.1%下滑0.5個(gè)百分點(diǎn)，若按均值水平推算，考慮去年GDP目標(biāo)增速為5.5%，我們認(rèn)為，今年全國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)很可能定為5%左右。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)雖然下調(diào)，但地方穩(wěn)增長(zhǎng)意愿依然不弱，體現(xiàn)為地方省市通過(guò)拉動(dòng)投資以對(duì)沖消費(fèi)潛在的下行風(fēng)險(xiǎn)。在設(shè)置投資和消費(fèi)目標(biāo)方面，地方省市的固定投資平均增速為8.3%，較2022年上升約0.1個(gè)百分點(diǎn)，而社會(huì)零售平均增速為7.7%，較2022年下降約0.3個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，在投資目標(biāo)方面，已有19個(gè)省明確了重大項(xiàng)目的具體目標(biāo)，其中廣東、浙江等7個(gè)去年未設(shè)定目標(biāo)的省份在今年明確了具體目標(biāo)；江西省今年將重大項(xiàng)目投資目標(biāo)定在1.6萬(wàn)億元左右，較去年目標(biāo)同比增長(zhǎng)45%；部分經(jīng)濟(jì)大省對(duì)重大項(xiàng)目表態(tài)積極，如浙江提出“掀起新一輪重大項(xiàng)目建設(shè)高潮”。

地方債發(fā)行前置，基建投資持續(xù)發(fā)力

今年2月31省均披露了2023年新增專項(xiàng)債提前批額度，合計(jì)近2.2萬(wàn)億元，較2022年提前批額度同比增長(zhǎng)49.8%；新增一般債提前批額度，合計(jì)近4300億元，較2022年提前批額度同比增長(zhǎng)28.4%。

從實(shí)際發(fā)行來(lái)看，截至2月27日，新增專項(xiàng)債發(fā)行8383.87億元，略低于去年同期的8775.19億元；新增一般債發(fā)行2407.55億元，累計(jì)同比增長(zhǎng)20.32%。地方政府債凈融資11650.37億元，與去年同期的11663.94億元較為接近。

根據(jù)地方兩會(huì)政府債提前批情況，并結(jié)合年初以來(lái)地方政府債的發(fā)行節(jié)奏，我們推測(cè)，今年地方債發(fā)行節(jié)奏仍明顯前置化，且新增地方專項(xiàng)債額度高于3.65萬(wàn)億，主要是由地方政府專項(xiàng)債提前批額度顯著高于去年這一方面推斷出此結(jié)論。從上節(jié)分析中可看出，今年基建投資不缺項(xiàng)目，那么保障項(xiàng)目建設(shè)資金的到位則為重中之重，加快專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏為該環(huán)節(jié)的核心要義。

擴(kuò)內(nèi)需仍是重點(diǎn)，刺激消費(fèi)的工具箱豐富

2022年12月份召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“要把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置”，各地政府工作報(bào)告也積極部署促消費(fèi)的方針，將恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)列為今年工作重點(diǎn)。去年12月以來(lái)，就已有多個(gè)城市發(fā)放消費(fèi)券，覆蓋汽車、餐飲、冰雪運(yùn)動(dòng)、文旅等多個(gè)領(lǐng)域，部分地區(qū)還出臺(tái)了景區(qū)減免門票政策吸引游客。

通過(guò)梳理地方兩會(huì)政策，我們發(fā)現(xiàn)，今年多數(shù)省份都圍繞新能源汽車和智能家電等大宗消費(fèi)出臺(tái)刺激措施，10個(gè)省份給出具體方針，涉及發(fā)放消費(fèi)券、提高消費(fèi)信貸和發(fā)放消費(fèi)補(bǔ)貼等方面。另外，恢復(fù)旅游等服務(wù)消費(fèi)也成為今年不少省份擴(kuò)內(nèi)需的另一個(gè)重要手段，超20個(gè)省份提出推動(dòng)文旅產(chǎn)業(yè)回暖，海南、云南、貴州、湖南等6個(gè)旅游大省明確了旅游消費(fèi)的具體目標(biāo)。

堅(jiān)持房住不炒總基調(diào)，注重地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的有效化解

各地2023年政府工作報(bào)告對(duì)防風(fēng)險(xiǎn)工作的安排大多延續(xù)了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的部署，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)防范化解。從具體部署來(lái)看，2023年有22個(gè)省(市)政府工作報(bào)告強(qiáng)調(diào)防范房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)，較2022年增加10個(gè)，這也與2022年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將房地產(chǎn)置于防風(fēng)險(xiǎn)端的基調(diào)相一致。

地方兩會(huì)延續(xù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”的表態(tài)，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)有效防范化解房企風(fēng)險(xiǎn)。各省份在堅(jiān)持“房住不炒”的總基調(diào)下，對(duì)項(xiàng)目和企業(yè)主體各有側(cè)重，具體而言，河北、山西、江西、新疆等省份強(qiáng)調(diào)有效防范化解房企風(fēng)險(xiǎn)，更加側(cè)重企業(yè)主體；內(nèi)蒙古、安徽等省份聚焦項(xiàng)目的逾期交付風(fēng)險(xiǎn)；四川對(duì)項(xiàng)目和企業(yè)主體均非常重視，同時(shí)強(qiáng)調(diào)“持續(xù)做好重點(diǎn)房地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)化解”和“幫助優(yōu)質(zhì)房企渡過(guò)難關(guān)”。

總體而言，“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”各項(xiàng)工作將作為核心工作繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，在堅(jiān)持“房住不炒”的原則上，在保住2022年已有成果的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步推動(dòng)房企風(fēng)險(xiǎn)化解處置的市場(chǎng)化進(jìn)程，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線是今年地產(chǎn)政策的重心。

主要部委2023年工作重點(diǎn)匯總

國(guó)家部委在促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方面地位特殊，肩負(fù)重要使命。本文挑選部分與國(guó)民經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)的部委(自然資源部、住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部、商務(wù)部、水利部以及國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)、國(guó)家鐵路局)，對(duì)其2023年工作重點(diǎn)進(jìn)行總結(jié)。

擴(kuò)內(nèi)需是2023年工作重點(diǎn)。自然資源部表示“圍繞擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，著力做好自然資源要素保障”；國(guó)家發(fā)改委2022年12月15日印發(fā)《“十四五”擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略實(shí)施方案》，以指導(dǎo)文件的形式從頂層明確了擴(kuò)內(nèi)需的主要目標(biāo)；住房建設(shè)部2023年擴(kuò)內(nèi)需的重點(diǎn)落腳在“大力支持剛性和改善性住房需求”。

基建和制造業(yè)投資仍是重要抓手。國(guó)家發(fā)改委明確表示推動(dòng)政策性開發(fā)性金融工具項(xiàng)目加快建設(shè)，盡快形成更多實(shí)物工作量。加快釋放設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款財(cái)政貼息和制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款政策效能，促進(jìn)制造業(yè)投資穩(wěn)定增長(zhǎng)，同時(shí)要適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資；住建部明確表示新開工建設(shè)籌集保障性租賃住房、公租房和棚改安置住房360萬(wàn)套(間)；交通運(yùn)輸部明確表示積極擴(kuò)大交通有效投資，2022年11月20日，交通運(yùn)輸部下達(dá)2023年第一批交通運(yùn)輸固定資產(chǎn)投資計(jì)劃，時(shí)間早于2021年；水利部明確表示要下大力氣抓好重大項(xiàng)目前期工作，確保及時(shí)開工建設(shè)，2023年重點(diǎn)推進(jìn)前期工作的重大水利工程清單共60項(xiàng)，較去年確定的55項(xiàng)有所提升；國(guó)家電網(wǎng)集團(tuán)董事長(zhǎng)表示2023年國(guó)家電網(wǎng)還要加大投資，發(fā)揮投資對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的拉動(dòng)作用，2023年電網(wǎng)投資將超過(guò)5200億元，再創(chuàng)歷史新高。

部委政策依舊積極，未來(lái)更多關(guān)注實(shí)物工作量的形成情況。

2對(duì)于主要經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的預(yù)測(cè)

國(guó)內(nèi)的出口壓力仍大

歐美消費(fèi)現(xiàn)狀較為悲觀

目前美國(guó)消費(fèi)端有以下幾個(gè)特點(diǎn)，消費(fèi)從耐用品轉(zhuǎn)向服務(wù)，美國(guó)耐用品消費(fèi)以及非耐用品消費(fèi)均已開始高位下滑，耐用品消費(fèi)折年數(shù)為2.31萬(wàn)億美元，較前期高點(diǎn)下行超過(guò)1600億美元，服務(wù)端的消費(fèi)持續(xù)回升，目前折年數(shù)接近8.9萬(wàn)億美元，刷新歷史新高。大規(guī)模財(cái)政補(bǔ)貼、較低的利率環(huán)境促使美國(guó)疫后耐用品消費(fèi)高增，財(cái)政退潮、美聯(lián)儲(chǔ)加息背景下，耐用品消費(fèi)前置的狂熱或行近尾聲。

消費(fèi)預(yù)期有所改善，但仍處于較低水平，最新一期公布的美國(guó)密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)以及預(yù)期指數(shù)雖有反彈，但仍處于相對(duì)較低位置，未出現(xiàn)明顯修復(fù)。

表觀庫(kù)存指標(biāo)不斷上升，美國(guó)制造商、批發(fā)商以及零售商庫(kù)存金額總量以及庫(kù)存規(guī)模同比增速均處于歷史高位，并未明顯改善。在需求下行且?guī)齑娓咂蟮臈l件下，美國(guó)企業(yè)面臨較大的去庫(kù)壓力，或抑制耐用品購(gòu)買需求。

超額儲(chǔ)蓄或轉(zhuǎn)化為“超額消費(fèi)”，對(duì)未來(lái)消費(fèi)形成透支，美國(guó)目前的個(gè)人儲(chǔ)蓄比例繼續(xù)維持低位，美國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄占可支配收入比例由2020年四月份的最高超過(guò)33%下降至最新月份的4.7%，個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額目前為9180億美元，而2020年4月份高達(dá)6.4萬(wàn)億美元，前期居民端的提前消費(fèi)或?qū)ξ磥?lái)實(shí)物消費(fèi)形成一定透支。

目前較差的消費(fèi)需求已經(jīng)體現(xiàn)在美國(guó)的集裝箱貨物進(jìn)口層面，彭博統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)美國(guó)1月份35個(gè)港口進(jìn)口量為206.8萬(wàn)TEU，為近3年最低值，月度同比下降13.3%，連續(xù)六個(gè)月同比為負(fù)。

對(duì)于全年的國(guó)內(nèi)出口判斷，需要判斷海外經(jīng)濟(jì)下行對(duì)全球貿(mào)易量的拖累和國(guó)內(nèi)出口份額變化這兩大變量。這里隱含的前提條件是：2022年，我國(guó)出口占全球出口份額約為15.5%；根據(jù)WTO的預(yù)測(cè)顯示，中性條件下2023年全球出口增速約為7.5%，在全球貿(mào)易進(jìn)一步惡化的背景下，全球出口增速約為3.7%?；谏鲜稣{(diào)整，我們假設(shè)，在經(jīng)濟(jì)下行拖累全球出口金額，以及中國(guó)出口份額進(jìn)一步下降的背景下，2023年悲觀情境下國(guó)內(nèi)出口增速約為0.7%；在中性情境中，經(jīng)濟(jì)下行拖累全球貿(mào)易，而中國(guó)出口份額維持不變，國(guó)內(nèi)出口金額增速為4%；在樂(lè)觀情境中，全球經(jīng)濟(jì)小幅下行，同時(shí)中國(guó)出口份額維持不變，2023全年國(guó)內(nèi)出口金額增速為7%。

消費(fèi)迅速改善 高頻數(shù)據(jù)：人員流動(dòng)持續(xù)改善，地產(chǎn)銷售仍在恢復(fù)中

地產(chǎn)消費(fèi)逐步恢復(fù)，30大中城市地產(chǎn)成交繼續(xù)緩慢回升，累計(jì)成交量仍低于2022年以及2021年，三線城市累計(jì)成交面積已經(jīng)接近2022年水平；二手房成交相對(duì)較好，全國(guó)二手房掛牌數(shù)量周度繼續(xù)小幅上升；二手房掛牌價(jià)格同樣小幅上升，其中一線城市上行幅度最大；百城土地成交面積繼續(xù)處于低位。

春節(jié)后人員流動(dòng)持續(xù)改善，國(guó)內(nèi)主要城市擁堵指數(shù)繼續(xù)上行，持續(xù)處于季節(jié)性高位；地鐵客運(yùn)量持續(xù)處于高位，刷新歷史新高；航班執(zhí)飛率處于80%高位；電影消費(fèi)節(jié)后開始回落。綜合而言，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境處于穩(wěn)增長(zhǎng)效果顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)下行壓力減輕的格局中，未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望繼續(xù)企穩(wěn)回升。

對(duì)于全年的消費(fèi)判斷：1)中性情境下，假設(shè)疫情影響沖擊逐步減弱，財(cái)政刺激政策維持當(dāng)下強(qiáng)度，我們預(yù)計(jì)全年國(guó)內(nèi)零售銷售增速為6%左右；2)樂(lè)觀情境下，政府加碼更多的消費(fèi)刺激政策，全年的國(guó)內(nèi)零售銷售增速為8.5%左右；3)悲觀情境下，財(cái)政刺激政策維持當(dāng)下強(qiáng)度，但疫情存在反復(fù)對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)造成一定拖累，全年的國(guó)內(nèi)零售銷售增速為3.5%左右。

地產(chǎn)邊際改善偏慢

次貸危機(jī)以來(lái)，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)可以根據(jù)政策明顯分成約三年一輪的周期，每輪包含一輪政策松綁和收緊。第一輪政策周期的時(shí)間是2008年9月到2011年11月，以2008年9月央行降息，2009年銀監(jiān)會(huì)加強(qiáng)房地產(chǎn)貸款監(jiān)管為轉(zhuǎn)折的標(biāo)志性事件。第二輪政策周期的時(shí)間是2011年12月至2014年8月，以2011月12月央行降準(zhǔn)、2013年2月國(guó)常會(huì)提出“新國(guó)五條”為標(biāo)志性事件。第三輪為2014年9月到2018年3月，以2014年9月 “930新政”和2016年各省市收緊地產(chǎn)政策為轉(zhuǎn)折事件。第四輪為2018年4月到2021年7月，由于受到疫情影響，該輪周期中出現(xiàn)兩輪寬松和兩輪緊縮政策，較為非典型，因此不做過(guò)多參考，以2018年4月降準(zhǔn)，和2021年房企的“三道紅線”為標(biāo)志性事件。從前三輪的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，寬松政策的持續(xù)時(shí)間平均為13.7個(gè)月，從“政策底”到“銷售底”平均時(shí)滯5.7個(gè)月，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比增速上升18%。

本輪地產(chǎn)政策周期同樣“非典型”。一、房地產(chǎn)周期的長(zhǎng)端影響因素趨勢(shì)向下，2022年我國(guó)的人口自然增長(zhǎng)率跌至負(fù)值，錄得-0.06%；城鎮(zhèn)化率為65.22%，盡管相較于美、日、韓的80%城鎮(zhèn)化趨勢(shì)“停滯線”而言，國(guó)內(nèi)的城鎮(zhèn)化仍有上行趨勢(shì)，但邊際增速已經(jīng)進(jìn)入到放緩階段；更為重要的是，房地產(chǎn)業(yè)在國(guó)家經(jīng)濟(jì)中重要性逐漸走低，“房住不炒”、降低對(duì)土地財(cái)政依賴等政策都給到長(zhǎng)端的不利信號(hào)；二、前期沖擊仍未完善消退，在上輪國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)探底的過(guò)程中，居民的購(gòu)房信心，房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流以及拿地意愿均受到明顯沖擊，上述因素想要得到扭轉(zhuǎn)過(guò)程必然是漫長(zhǎng)的。因此相較于以往“政策底”到“銷售底”平均5.7個(gè)月，以及寬松政策平均持續(xù)13.7個(gè)月的經(jīng)驗(yàn)，本輪“政策底”至今已經(jīng)20個(gè)月，呈現(xiàn)明顯的“非典型”狀態(tài)。綜上所述，我們認(rèn)為這一輪房地產(chǎn)穩(wěn)增長(zhǎng)政策周期將顯著長(zhǎng)于以往經(jīng)驗(yàn)，但在“房住不炒”的政策方針下，這一輪的政策力度和投資反彈程度均低于往年，中性情境下，我們預(yù)測(cè)2023全年的地產(chǎn)投資增速為0.2%左右；悲觀情境下，2023全年的地產(chǎn)投資增速為-2.8%左右；樂(lè)觀情境下，2023全年的地產(chǎn)投資增速為3.2%左右。

在上述的判斷下，假設(shè)2023年GDP目標(biāo)為5%：中性情境下，預(yù)計(jì)2023年基建投資增速在10.5%；悲觀情境下，預(yù)計(jì)2023年基建投資增速為15.8%；樂(lè)觀情境下，預(yù)計(jì)2023年基建投資增速為9.9%，與此同時(shí)GDP能夠達(dá)到5.5%左右。

3以史為鑒

以史為鑒：兩會(huì)的日歷效應(yīng)

復(fù)盤歷史上的兩會(huì)，我們發(fā)現(xiàn)若兩會(huì)政策超預(yù)期對(duì)A股提振明顯：在兩會(huì)前一周，股票市場(chǎng)情緒偏謹(jǐn)慎，近十年樣本的平均漲跌幅和勝率表現(xiàn)平平，主要股指的平均漲跌幅不高于1%，樣本的上漲概率也在50%上下；而整體股指隨著時(shí)間推移，樣本的平均漲跌幅持續(xù)上移，樣本上漲概率也相對(duì)較高，其中中證500(IC)和中證1000(IM)表現(xiàn)最優(yōu)，樣本的平均漲跌幅在5%以上，樣本的上漲概率也在70%左右。

兩會(huì)期間對(duì)商品存在“賣事實(shí)”的風(fēng)險(xiǎn)：在兩會(huì)前一周，商品市場(chǎng)普遍錄得上漲，其中Wind焦煤鋼礦和非金屬建材表現(xiàn)相對(duì)突出，平均漲跌幅領(lǐng)銜Wind商品分類，樣本的上漲概率也在70%左右。在兩會(huì)期間，整體商品出現(xiàn)一定回調(diào)，其中前期受益的Wind焦煤鋼礦和非金屬建材、有色、化工均出現(xiàn)不同程度回調(diào)，平均漲跌幅分別錄得-2.59%、-0.99%、-1.61%、-1.15%，樣本下跌的概率也相對(duì)較高，但兩會(huì)結(jié)束后調(diào)整趨勢(shì)并未延續(xù)，屬于短期“賣事實(shí)”風(fēng)險(xiǎn)。

弱復(fù)蘇的配置邏輯

隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的筑底回升，后續(xù)資產(chǎn)價(jià)格有望圍繞“弱復(fù)蘇”邏輯繼續(xù)展開：

“弱復(fù)蘇”階段下，關(guān)注股指的上漲機(jī)會(huì)，商品中的能源、有色和軟商品板塊值得關(guān)注。

股指：2009年至今的十次弱復(fù)蘇階段，國(guó)內(nèi)主要股指的平均收益率均超過(guò)12%，且勝率大多超過(guò)70%。

商品：能源、軟商品、有色金屬上漲概率高達(dá)90%，平均漲幅均超過(guò)11%；商品指數(shù)整體上漲概率高達(dá)70%。值得關(guān)注的是，商品因供應(yīng)鏈短板、拉動(dòng)內(nèi)需政策炒作，目前或已提前計(jì)價(jià)了部分“復(fù)蘇”預(yù)期。

4兩會(huì)對(duì)商品的影響分析

商品逐漸回到去庫(kù)階段

從季節(jié)性來(lái)講，再過(guò)兩周左右時(shí)間，大部分工業(yè)品將結(jié)束一季度的季節(jié)性累庫(kù)階段，進(jìn)入到真正考驗(yàn)需求改善的去庫(kù)階段。從前期累庫(kù)進(jìn)程來(lái)看，黑色建材鏈除玻璃以外大部分商品都處低庫(kù)存；原油的累庫(kù)進(jìn)程超季節(jié)性；有色中的銅、鋁尤其是鋅累庫(kù)低于季節(jié)性。在兩會(huì)過(guò)后，重點(diǎn)關(guān)注各品種的去庫(kù)進(jìn)程，其中庫(kù)存整體偏低，而消費(fèi)又處于近7年中上水準(zhǔn)的黑色建材基本面相對(duì)更有韌性。

投資分項(xiàng)對(duì)商品需求的測(cè)算

我們用近5年的基建和地產(chǎn)投資額對(duì)應(yīng)具體商品消費(fèi)量來(lái)測(cè)算彈性。基于以上基建和地產(chǎn)投資增速測(cè)算，在監(jiān)測(cè)品種中，地產(chǎn)投資回升拉動(dòng)相對(duì)顯著的是粗鋼、銅、鋁、玻璃、PVC；基建投資回升拉動(dòng)相對(duì)顯著的是粗鋼、鋁、瀝青。

我們研究發(fā)現(xiàn)，黑色建材、傳統(tǒng)有色板塊與房地產(chǎn)、基建周期高度正相關(guān)；化工板塊與房地產(chǎn)、汽車周期高度正相關(guān)。結(jié)合上述判斷，我們需關(guān)注房地產(chǎn)企穩(wěn)改善和大基建拉升共振下的相關(guān)內(nèi)需型商品投資機(jī)遇。因此大宗商品板塊方面，兩會(huì)后我們繼續(xù)推薦把握內(nèi)需發(fā)力和基本面相對(duì)樂(lè)觀的黑色建材逢低做多機(jī)會(huì)。

關(guān)注消費(fèi)、新基建雙提振下的有色金屬(鋁、銅等)、內(nèi)需型化工品的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。本輪促消費(fèi)政策的核心是仍是穩(wěn)定汽車行業(yè)和家電行業(yè)，這兩大行業(yè)正是有色金屬制品、內(nèi)需型化工品的重要下游消費(fèi)端；新基也將拉動(dòng)有色金屬、內(nèi)需型化工品增量需求；此外，從基本面層面來(lái)看，兩會(huì)過(guò)后有色本輪的季節(jié)性累庫(kù)階段基本宣告結(jié)束，后續(xù)可以關(guān)注需求改善下的有色去庫(kù)力度。

（文章來(lái)源：華泰期貨）

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