摘要

(資料圖)

美聯(lián)儲強鷹預期暫時緩和，增產預期受到天氣升水擾動，消費下行已成既定事實，收儲利多不及市場預期，筆者預計未來鄭棉的價差結構可能會從back轉成contango，交割前支持9-1反套打成平水。單邊趨勢上，新花開秤可能去驅動鄭棉最后一跌，01逢高可布局空單。

一

全球市場

后市影響全球棉花市場的偏差主要有消費偏差、天氣偏差和政策偏差三個方面，目前棉價受天氣升水驅動出現(xiàn)超跌反彈，但來自消費下行和宏觀緊縮的壓制并未消失，美棉價格可能還有一次探底。在7月的供需報告中，USDA預計2021/22年度全球棉花消費為2608.2萬噸，中國棉花消費為805.6萬噸；2022/23年度全球棉花消費為2611.1萬噸，中國棉花消費為816.5萬噸。據筆者測算，2021/22年度中國棉花消費約為751萬噸，USDA對于國內棉花消費的預估過于樂觀，后續(xù)這個數據有持續(xù)下修壓力。由于棉紡內需不振，出口受到疆棉禁令壓制，我們預計2022/23年度中國棉花消費也在751萬噸附近。USDA對于消費的預估過于樂觀，目前USDA正在逐月下調消費預估，這會強化強化全球棉花累庫預期，棉價面臨的壓力不減。但是，近期公布的美國就業(yè)和中國出口數據表現(xiàn)出極強的韌性，市場正在修正此前過于激進的衰退預期，這也促成了美棉的反彈行情。

天氣升水偏差正在對增產邏輯形成越來越強的擾動，由于高價擴種的邏輯已經兌現(xiàn)完畢，此前市場對增產預期打的比較滿，這也是形成深度back的重要原因之一。目前，美棉主產區(qū)德州的干旱呈惡化趨勢，未來一周天氣預報降雨稀少。截至8月7日當周，美棉優(yōu)良率為31%，去年同期為65%。美棉棄耕率目前為31.5%，很可能超過2011年33%的極值。印度方面，截至8月5日，全國棉花種植面積1211.3萬公頃，同比+6.7%。由于西南季風帶來的降雨過多，北部和馬邦等棉田有澇災，全面的定損還需要時間。巴西的產量也在不斷下調，從最初的280萬噸到260萬噸，目前巴西棉花種植者協(xié)會將巴西新棉總產預期下調至250萬噸。天氣升水對增產邏輯造成的擾動，支持價差結構從back轉向contango。

引用中糧宏觀團隊觀點， 7月的議息會議，美聯(lián)儲宣布加息75bp，聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間從1.50-1.75%升至2.25-2.50%。鮑威爾聲明美聯(lián)儲將根據即將出爐的經濟數據來決定未來加息的幅度，同時指出隨著利率更加收緊，放緩加息步伐可能是合適的。筆者在認為，美聯(lián)儲強鷹預期不在且釋放出一定的鴿派預期。據CFTC，8月2日當周，基金在期貨和期權市場凈多單位34988張；7月29日，未點價銷售合約為95439張。兩者都持續(xù)下降到了一個較低位置，擠倉風險消失。這些變化，都支持價差結構從back轉向contango。

圖天氣升水情況

數據來源：全球農業(yè)氣象、USDA、中糧期貨研究院整理

二

國內市場

此前，市場是基于模型和數據預計未來消費會下行，這種越來越差的預期是導致遠月深度貼水的核心因素之一。目前，關于消費的悲觀預期已經兌現(xiàn)，1-6月服裝零售額4463億，同比-8%。高頻數據顯示紡紗即期盈利維持，但下游需求很弱，成品庫存高位，原料補庫低迷。據TTEB，8月5日當周，紡企棉花原料庫存為20.7天，環(huán)比+0.1天；織廠棉紗原料庫存4.4天，環(huán)比持平；紡企棉紗成品庫存為49.7天，環(huán)比+0.6天；織廠全棉坯布成品庫存45.8天，環(huán)比+0.2天。筆者不是看好未來消費，只是高頻數據達到有統(tǒng)計以來的極差值，這個因素對于back結構的貢獻已經不存在，所以我們看到遠月價差已經走平。

據國家棉花市場監(jiān)測系統(tǒng)，截至8月4日，新疆棉花銷售進度僅為63.7%，同比下降36個百分點。目前收儲量難以對現(xiàn)貨形成支撐，7月13日-8月9日累計收儲5.8萬噸，成交率約49%，預計9月底不足20萬噸，對近月合約的支撐非常有限。現(xiàn)在市場普遍預計新花開秤價可能在13000元/噸附近，誰會拿著高價老花去和低價新花接軌呢？這屬于非理性市場行為，存量庫存可能面臨貶值風險，9月多頭的處境非常不利。這也導致市場對9-1價差分歧較大，從超過1000元/噸的高位反復被壓縮回落。筆者聽聞某市場主體要求在8月底之前銷售進度不低于70%，預計隨著時間推移現(xiàn)貨拋壓會加強，9-1價差最終可能收平。

綜上所述，美聯(lián)儲強鷹預期暫時緩和，增產預期受到天氣升水擾動，消費下行已成既定事實，收儲利多不及市場預期，筆者預計未來鄭棉的價差結構可能會從back轉成contango，交割前支持9-1反套打成平水。單邊趨勢上，新花開秤可能去驅動鄭棉最后一跌，01逢高可布局空單。

圖國內棉花收儲情況

數據來源：全國棉花交易市場、中糧期貨研究院整理

（文章來源：中糧期貨）

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