過(guò)往一年，煤炭公司的業(yè)績(jī)均大幅上升，股價(jià)也出現(xiàn)大幅上漲，但整體估值依然處于相對(duì)低位。

【資料圖】

3月30日，伊泰煤炭發(fā)布私有化退市公告，股價(jià)出現(xiàn)大幅上漲。當(dāng)日盤中，港股煤炭板塊活躍，伊泰煤炭盤中最高至17港元/股，截至收盤漲39.82%，報(bào)15.80港元/股，總市值達(dá)514億港元。

與此同時(shí)，伊泰煤炭還披露了2022年業(yè)績(jī)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入606.47億元，同比增加19.68%；凈利潤(rùn)109.75億元，同比增加26.98%。

近期，多家煤炭股披露高分紅計(jì)劃，其中大有能源2022年擬10派4.3元，其全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入85.89億元，同比增加8.57%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)15.55億元，同比增加20.68%。

3月24日晚，兗礦能源、中國(guó)神華均在年報(bào)中披露高分紅預(yù)案，其中兗礦能源擬每10股送紅股5股并派發(fā)現(xiàn)金股利43元(含稅)，兗礦能源A股當(dāng)日大漲10.02%，收盤價(jià)為31.35元/股，其2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2008.29億元，同比增加32.13%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)307.74億元，同比增加89.27%。

中國(guó)神華擬每10股派發(fā)現(xiàn)金股利25.5元(含稅)，共計(jì)派發(fā)股息506.65億元，現(xiàn)金分紅比例達(dá)72.8%。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)神華2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3445.33億元，同比增長(zhǎng)2.65%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)696.26億元，同比增長(zhǎng)39.02%。無(wú)論是營(yíng)收還是凈利潤(rùn)，中國(guó)神華均創(chuàng)出上市以來(lái)新高。

從2022年來(lái)看，煤炭行業(yè)不僅僅賺得盆滿缽滿，而且已經(jīng)成為表現(xiàn)最為亮眼的行業(yè)之一。

重置成本價(jià)值攀升

煤炭行業(yè)業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)不僅僅與需求增長(zhǎng)相關(guān)，也同樣與2016年開(kāi)啟的供給側(cè)改革相關(guān)。隨著近年煤炭消費(fèi)需求的轉(zhuǎn)暖以及此前部分產(chǎn)能的退出，煤炭?jī)r(jià)格有所上升。與此同時(shí)，采礦權(quán)價(jià)格也水漲船高，采礦權(quán)的重置成本明顯上升。

2017年6月，中辦國(guó)辦印發(fā)的《礦業(yè)權(quán)出讓制度改革方案》，要求以招標(biāo)拍賣掛牌方式為主，全面推進(jìn)礦業(yè)權(quán)競(jìng)爭(zhēng)出讓，嚴(yán)格限制礦業(yè)權(quán)協(xié)議出讓。隨著礦業(yè)權(quán)出讓制度改革的全面落地，礦業(yè)權(quán)一級(jí)市場(chǎng)形成了以競(jìng)爭(zhēng)性出讓為主的格局，導(dǎo)致礦業(yè)權(quán)價(jià)款相比之前出現(xiàn)明顯上升，采礦權(quán)平均價(jià)由2017年的3.15元/噸上漲至2022年的9.35元/噸。采礦權(quán)價(jià)款持續(xù)上漲，而采礦權(quán)的賬面值不斷攤銷，其真實(shí)價(jià)值已經(jīng)遠(yuǎn)超賬面價(jià)值，因此有必要對(duì)采礦權(quán)進(jìn)行重置以反映其真實(shí)價(jià)值。

在2023年1月關(guān)于煤炭行業(yè)重置成本的報(bào)告中，信達(dá)證券通過(guò)對(duì)主要煤炭企業(yè)進(jìn)行重置成本分析，認(rèn)為各公司重置股權(quán)價(jià)值結(jié)果分別為：兗礦能源約3756億元、陜西煤業(yè)約3757億元、中國(guó)神華約8227億元、中煤能源約3801億元、晉控煤業(yè)約616億元、廣匯能源約757億元、平煤股份約612億元、山西焦煤約862億元、淮北礦業(yè)約1074億元、盤江股份約600億元。對(duì)煤炭企業(yè)重置是指當(dāng)前煤炭上市公司重新?lián)碛鞋F(xiàn)有的煤炭資源、煤礦產(chǎn)能及其他相關(guān)資產(chǎn)的所需投資，亦表示重新購(gòu)買上市公司現(xiàn)有資產(chǎn)的現(xiàn)有價(jià)格，相比二級(jí)市場(chǎng)估值(2023年1月5日)，各煤炭企業(yè)的股權(quán)價(jià)值溢價(jià)率分別為：兗礦能源約173%、陜西煤業(yè)約111%、中國(guó)神華約57%、中煤能源約282%、晉控煤業(yè)約208%、廣匯能源約28%、平煤股份約154%、山西焦煤約95%、淮北礦業(yè)約238%、盤江股份約317%。

在新增產(chǎn)能有限以及礦業(yè)權(quán)出讓制度改革下，煤炭行業(yè)的重置成本相比于此前已經(jīng)大幅提升。

煤炭短期消費(fèi)有望企穩(wěn)

近幾年，煤炭?jī)r(jià)格不斷走高。根據(jù)秦皇島煤炭網(wǎng)公布的華渤海動(dòng)力煤(5500K)的價(jià)格，2016-2020年中國(guó)煤炭?jī)r(jià)格短暫上升后維持在580元/噸，2021年由于供需緊張，全年煤炭?jī)r(jià)格呈現(xiàn)快速上漲的趨勢(shì)，2021年10月達(dá)到近年來(lái)峰值850元/噸。2022-2023年，在國(guó)家保供穩(wěn)價(jià)的政策引導(dǎo)下，煤炭?jī)r(jià)格有所回落。截至2023年(3月22日至3月28日)，環(huán)渤海動(dòng)力煤價(jià)格指數(shù)報(bào)收于732元/噸。

2016年，環(huán)渤海動(dòng)力煤從370元左右上漲至最高600元，如果以2016全年平均485元計(jì)算，目前的煤炭?jī)r(jià)格已上漲50.93%。

開(kāi)源證券認(rèn)為，2021年至今，疫情常態(tài)化后需求恢復(fù)，碳中和背景下，化石能源資本開(kāi)支不足，俄烏沖突加速全球“能源危機(jī)”，煤炭“保供穩(wěn)價(jià)”持續(xù)推進(jìn)。

從開(kāi)源證券的報(bào)告中可以看出，煤炭行業(yè)的上漲年份明顯多于下跌年份。信達(dá)證券認(rèn)為，當(dāng)前正處在煤炭經(jīng)濟(jì)新一輪周期上行的初期，基本面、政策面共振，現(xiàn)階段逢低配置煤炭板塊正當(dāng)時(shí)。

在消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，分行業(yè)看，電力行業(yè)用煤占煤消費(fèi)總量的比重約55%，是第一大行業(yè)；其次為鋼鐵行業(yè)用煤，鋼鐵行業(yè)煤炭消費(fèi)占比約18%；建材和化工行業(yè)煤炭消費(fèi)規(guī)?；痉€(wěn)定，占比分別為12%和8%；其他行業(yè)占比7%。

從過(guò)往十年來(lái)看，隨著國(guó)內(nèi)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，煤炭消費(fèi)比重大幅下降，非化石能源占能源消費(fèi)總量占比不斷提高。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2010年至2020年，煤炭在中國(guó)一次能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的比率從69.2%降至56.8%，雖有所下降，但占比仍過(guò)半。

《2020煤炭行業(yè)發(fā)展年度報(bào)告》顯示，2020年全國(guó)煤炭產(chǎn)量39億噸，到“十四五”末期將控制在41億噸左右，煤炭年消費(fèi)量將控制在42億噸左右，這有望讓煤炭?jī)r(jià)格再次走高。

自2020年9月雙碳政策提出后，2021年10月《關(guān)于完整準(zhǔn)確全面貫徹新發(fā)展理念做好碳達(dá)峰碳中和工作的意見(jiàn)》和《2030年前碳達(dá)峰行動(dòng)方案》兩份綱領(lǐng)文件明確“十四五”時(shí)期將嚴(yán)控煤炭消費(fèi)增長(zhǎng)，2025年非化石能源消費(fèi)比重達(dá)到20%左右，2030年達(dá)到25%左右，2060年達(dá)到80%以上。雙碳政策對(duì)煤炭行業(yè)影響很大，在碳達(dá)峰碳中和的背景下，煤炭長(zhǎng)期消費(fèi)量的下降在所難免。

雖然從長(zhǎng)期來(lái)看，煤炭的消費(fèi)量下降，但從短期來(lái)看，煤炭在能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中的占比依然過(guò)半。從周期的角度來(lái)看，煤炭?jī)r(jià)格短期有望繼續(xù)上漲。

一、二級(jí)估值倒掛

煤炭行業(yè)一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)估值差異較大。

從一級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，2022年11月初，陜西煤業(yè)以143.16億元現(xiàn)金收購(gòu)彬長(zhǎng)礦業(yè)99.56%股權(quán)，彬長(zhǎng)礦業(yè)100%股權(quán)的交易估值為143.79億元。彬長(zhǎng)礦業(yè)的主要資產(chǎn)為孟村煤礦和小莊煤礦，均處于生產(chǎn)狀態(tài)。2022年1-7月彬長(zhǎng)礦業(yè)利潤(rùn)總額為12.27億元，折算年利潤(rùn)總額為21.03億元。若按西部大開(kāi)發(fā)15%優(yōu)惠所得稅率考慮，則彬長(zhǎng)礦業(yè)2022年凈利潤(rùn)約為17.88億元。2022年7月末，彬長(zhǎng)礦業(yè)的凈資產(chǎn)為98.88億元，收購(gòu)估值為8.04倍PE和1.45倍PB，高于申萬(wàn)煤炭行業(yè)2022年年末的6.31倍PE和1.3倍PB。

陜西煤業(yè)以204.52億元現(xiàn)金收購(gòu)神南礦業(yè)公司，神南礦業(yè)的主要資產(chǎn)為小壕兔一號(hào)煤礦采礦權(quán)和小壕兔西部勘查區(qū)探礦權(quán)，公司處于開(kāi)發(fā)建設(shè)階段，目前尚未盈利。2022年9月末，公司凈資產(chǎn)為55.7億元，神南礦業(yè)收購(gòu)估值為3.67倍PB，高于申萬(wàn)煤炭行業(yè)2022年年末的1.3倍PB。

2022年12月，中國(guó)神華以99.65億元現(xiàn)金收購(gòu)都城偉業(yè)所持錦界能源30%股權(quán)。錦界能源是煤電一體化綜合能源企業(yè)，2022年1-10月的凈利潤(rùn)為47.03億元，年化凈利潤(rùn)56.44億元，10月末凈資產(chǎn)為149.33億元，則本次轉(zhuǎn)讓估值分別為5.89倍PE和2.22倍PB.截至2022年年末，收購(gòu)錦界能源的PE估值略低于申萬(wàn)煤炭行業(yè)的6.31倍PE，而PB估值遠(yuǎn)高于申萬(wàn)煤炭行業(yè)的1.3倍。

從目前來(lái)看，一級(jí)市場(chǎng)的估值要遠(yuǎn)高于二級(jí)市場(chǎng)。

從二級(jí)市場(chǎng)目前的市盈率和市凈率來(lái)看，煤炭指數(shù)(000820)4月4日的收盤價(jià)對(duì)應(yīng)的市盈率僅為6.6倍，處于歷史最低階段。2016年11月，該指數(shù)的市盈率近40倍。

從市凈率來(lái)看，4月4日的市凈率為1.4倍?；乜?015年6月的高點(diǎn)，該指數(shù)的市凈率為2.3倍，2020年6月該指數(shù)的市凈率為0.9倍。對(duì)比來(lái)看，該指數(shù)的市凈率處于歷史中位值。

從主要從事煤炭的上市公司來(lái)看，目前陜西煤業(yè)、中煤能源、山西焦煤的動(dòng)態(tài)市盈率為5-6倍，如果以近5年歷史高位15-20倍計(jì)算，目前的市盈率處于明顯低估階段。

從市凈率的角度來(lái)看，目前陜西煤業(yè)、中煤能源、山西焦煤這三家公司的市凈率分別為1.91倍、0.81倍、1.66倍，與過(guò)往5年相比也處于中位值左右。

無(wú)論從一二級(jí)市場(chǎng)、煤炭指數(shù)還是從個(gè)股來(lái)看，目前的煤炭行業(yè)均處于低位的階段。如果未來(lái)煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)上升，整個(gè)行業(yè)的估值均有望回升

（文章來(lái)源：證券市場(chǎng)周刊）

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